兴业证券8月21日发布报告称，公司二季度业绩较一季度向好，车模业务平稳增长，婴童车逐步放量，基本符合我们此前的预期。报告摘要如下：
投资要点
事件：
公司公布半年报：2013 年上半年实现营业收入10.39 亿元，同比增长330.8%；归属于母公司所有者净利润5166 万元，同比增长32.1%；扣非后归属母公司净利润4891 万元，同比增长18.7%，EPS 0.22 元。
点评：
公司二季度业绩较一季度向好，车模业务平稳增长，婴童车逐步放量，基本符合我们此前的预期。
Q2 净利润同比增速回升至39%：公司上半年归属母公司净利润5165 万，同比增长32.1%，其中Q2 净利润为3205 万，同比增长39%，较Q1 21%的同比增速大幅改善。Q2 业绩较Q1 改善的主要原因为受春节因素及公司生产线调整等方面影响，一季度产能增量有限，而二季度随着产能的逐步释放，利润增速回升。
1）除原材料业务外公司主营收入同比增长15.6%，营业利润同比增长21.1%：公司车模业务实现营业收入2.37 亿元，同比增长9.18%；婴童车销量约为4.89 万台，实现营业收入2987 万元，同比增长279.57%，我们测算婴童车业务对上半年净利润同比增速的贡献约为6%；公司原材料业务实现营业收入7.6 亿元，实现营业利润777.71 万元，我们测算原材料业务对上半年业绩同比增速贡献约为10%左右，若除去原材料业务并表影响，公司玩具主业收入同比增长15.6%，营业利润同比增长21.1%（由于非经常性公允价值变动贡献上半年营业利润同比增速7.3%，若排除这一影响，我们测算公司玩具主业营业利润同比增长也为15%左右）。
2） 欧美及国内增速较缓，新兴市场迅速增长：公司车模及其他玩具在主要市场欧洲、国内增长较为平缓，上半年同比增速分别为6.8%、5.3%，主要是受到整个玩具出口行业增速放缓的影响（上半年我国玩具出口累计同比增长7.1%，而2012 年全年玩具累计出口增速为12.4%）；但由于基数较小，公司车模产品在南美洲、非洲、其他亚洲国家还是获得了迅速增长。
排除原材料业务公司综合毛利率同比上升1 个百分点，费用率较平稳：我们测算排除公司原材料业务的并表影响后公司综合毛利率为34.6%，同比上升1 个百分点，除去原材料业务影响后公司营业利润率为19.3%，同比上升0.88个百分点，以此推算公司上半年费用率较为平稳。分业务来看，车模业务毛利率同比上升0.5 个百分点，婴童用品及其他玩具业务毛利率同比上升5.5个百分点。上半年受大宗品市场较为疲弱的影响，公司原材料业务毛利率偏低，为2.58%，我们测算净利率为0.86%。
上半年商超渠道增速较快：公司主要渠道分布如下，1）外销，2012 年公司海外经销商客户为255 家（其中婴童业务客户74 家、车模业务客户204 家，部分渠道重合）；2013 年6 月底海外经销商渠道增至333 家，其中海外婴童业务客户增加78 家、海外车模业务客户增加31 家；2）内销，2012 年公司国内零售终端总数4，100 家，其中直销大卖场终端647 家，经销商代理卖场终端762 家，加油站终端2111 家，其他零售终端580 家，电商合作伙伴30家。截至上半年公司国内零售终端总数增加至5050 家，其中经销商渠道增长较缓，卖场渠道拓展加速，上半年增加150 家，贡献了较多业绩增长，此外加油站终端数量增加800 家。
2013 品牌车模追加项目、婴童业务、原材料业务为主要业绩增长点：1）品牌车模及追加项目上半年年已完成40%预期收益：品牌车模及追加项目上半年分别实现效益1962 万元、909 万元，完成预期收益的40%以上；品牌车模追加项目将成为2013 年重要增量，品牌车模追加项目250 万具车模产能于3月投产后将贡献2013 年车模业务主要收入、利润增长，我们测算公司车模产能规模已达1700 万具以上，以70%的产能利用率测算车模销量可达1300 万具左右，同比约增长10%~15%；2）婴童业务产销放量：婴童车模目前总产能为22.5 万台，预计全年产销可达15-20 万台，目前公司厂房建设已基本完成，设备购置完毕后产能可扩张至45 万台。此外公司在巩固核心产品婴童车模的同时，将进一步拓宽产品线，不断加快儿童汽车安全座椅、儿童自行车的开发力度；3）原材料业务风险性较小：上半年公司对原材料业务进行了产品结构调整和技术升级改造，实现GPPS 与HIPS 自动切换生产，且已生产出基本可以代替ABS 的新型材料138G，原材料业务的盈利能力有所提升。根据星辉与韩国SKN 的《业绩补偿协议》，2012~2014 汕头SK 净利润应不低于2800 万、3400 万、4100 万，以此测算原材料业务对全年业绩同比增速贡献约为18%，业务风险性较小。4）收购畅娱天下，尝试娱乐产业：公司以自有资金1836 万元收购及增资获得畅娱天下51%的股权，畅娱天下原股东承诺畅娱天下2013、2014、2015 年净利润分别不低于450 万元、650 万元、1,000万元。公司收购手机游戏标的为公司试水大娱乐产业迈出的第一步，公司未来战略将继续以大娱乐产业为导向，逐步进行和业务的拓展及产品线的延伸。
维持“增持”评级：公司二季度净利润同比增长已好于一季度，随着下半年玩具行业进入旺季，我们认为公司玩具出口及内销将逐渐回升，同时公司规划采用外延式发展战略，通过并购方式寻求新的利润增长点，以推进大娱乐产业链的战略布局。预测公司 2013-2015 年净利润增速分别为33%、27%、24%；EPS 分别为0.60、0.76、0.95，对应PE 分别为21X、16X、13X，维持“增持”评级。
风险提示：1、新建产能投放，产品销售不达预期；2、原材料价格波动。
